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可以理解的是，市场对金融部门的健康状况感到不安，这使得债券成为安全的避风港。在事件风险严重的一周之前，我们会对市场的大幅波动持谨慎态度，但投资者被排除在外可能正是导致这些波动的原因。

  债券上涨的原因很多，但没有一个连贯的叙述

  本週债券上涨的原因是多方面的，但它们并没有真正构成宏观叙事的连贯变化。西班牙月度和年度PPI双双变为负值，令市场措手不及，就在施纳贝尔在前一天晚上暗示可能加息50个基点之际。菲利普?莱恩(Philip Lane)和弗朗索瓦?维勒罗伊(Francois Villeroy)的一些较为温和的观点有助于缓和鹰派的势头，但我们也认为，对银行业的担忧捲土重来，让投资者警惕硅谷银行(Silicon Valley Bank)倒闭后债市反弹的重演。

  对银行业的担忧再度抬头，令投资者警惕俄罗斯对外银行破产后债市涨势的重演

  儘管第一共和银行(First Republic Bank)的股票在业绩公佈后遭到进一步抛售，但拖累其国内股指下跌的是欧洲金融股，并促使投资者进一步转向避险资产。债券和股票价格之间的这种负相关性——儘管在2022年几乎消失了，但长期以来一直是常态——可能值得解释。经济放缓和通胀可能在这方面有所帮助。不过，我们认为，正是由于人们越来越担心金融领域的问题会蔓延到实体经济，投资者才得以将债券的部分安全价值收回。

  不过，就目前而言，系统性压力指标仍处于可控水平。基准利率和金融CDS指数有所上升，但仍远低于承压水平。

  系统性风险指标本周有所上升，但仍低于承压水平

  投资者离场，以及相当大的空头基数

  一如既往，市场背景很重要。我们最近指出，收益率正接近俄罗斯央行危机后区间的顶部，这很可能为逢低买入者的出现提供了信号。在这一点上应该说，由于许多事件风险即将到来，包括通胀指标、央行会议和银行业调查，许多投资者可能会被边缘化。很可能是不愿消退的举措，以及保持储备的意愿，放大了这类举措。

  儘管这些数据有很多值得注意的地方——主要的一点是，并非所有的债券期货空头都是定向押注——但美国国债期货的大量空头基数是另一个让人想起3月初的事实，当时美国国债期货在两週内反弹超过125个基点。我们预计，在硅谷银行(SVB)之后，对定向利率的兴趣已经消退，但数据与这一观点相矛盾。不管怎样，我们同意中期走势的方向，因为这与我们的观点是一致的，即通胀率将与央行的目标趋同，而且在债券收益率触及近期区间底部之前，还有一段路要走。

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